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货币国际化的理论和实践

  货币国际化,是货币的一部分或者全部职能,从一国或原使用区域扩展到周边国家、区域乃至全球,最终演化为区域货币乃至全球通用货币的动态过程。2009年,为顺应国际市场需求,我国开启人民币国际化进程。十年来,人民币国际化发展程度整体上呈现螺旋式提升态势,人民币在全球货币体系中的地位持续巩固、愈加稳定。但同时也要看到,人民币的国际地位仍低于中国在世界经济和贸易中所占份额,定价和价值储藏功能十分有限,金融制度改革仍有待持续推进。本文通过回顾发达国家货币国际化的过程和条件,探讨人民币国际化的阶段、规律和路径。

  条件

  (一)成为结算货币,需要货币发行国具备较强的综合经济实力,该货币具有稳定的币值和较大的使用规模。一方面,国家经济实力是货币的信用基础,经济实力越强,代表该国政府可为其本币提供的隐性信用担保能力越强,使用该货币所面临的主权货币信用风险就越小。另一方面,经济实力越强的国家不容易受外部冲击影响,其币值就越稳定,更容易被贸易商接受。同时,货币交易规模越大,交易成本就越低,所在的金融市场一般也越完善,方便为国际交易提供金融服务。

  (二)成为计价货币,需要货币发行国具有较强的国际贸易竞争力,与贸易商的交易历史惯性和产品的差异化程度密切相关。贸易商如果在进出口市场上的竞争能力越强,就越能成为价格制定者,选择以本币计价以减少汇率波动对利润的冲击。此外,国际货币的发展经验表明,货币国际化过程通常存在路径依赖。一方面,由于长期形成的使用习惯不易改变,市场参与者不会频繁变更记账货币。另一方面,产品的差异化程度也会影响计价货币的选择,通常而言,差异化程度越大的产品具有越小的需求价格弹性和替代弹性,决定着其具有更强的市场竞争力,赋予出口商更大的议价能力,从而选择以本币计价规避汇率风险。

  (三)成为储藏货币,要求货币发行国具有较高的资本项目可兑换程度,具备发达的金融市场。原因在于,可自由兑换的货币提升了投资者在国际贸易、国际投资等经济活动中,通过金融系统支付结算的便利性,降低了持有货币的风险和成本,提高了市场参与者的持有意愿。同时,金融市场发达、交易额大的货币,交易成本普遍较低,更利于控制风险,对投资者的吸引力就越大。

  经验

  (一)英镑、美元、欧元和日元是全球主要国际货币,它们的货币国际化均有其个性化发展模式。1.英镑的国际化,归功于以机器代替手工为主要特征的第一次工业革命为英国奠定的坚实政治经济基础以及英国通过殖民扩张的方式开展的对外贸易、投资和金融合作。英国强大的经济综合实力作支撑,维持币值长期稳定是英镑成为国际货币的基础。两次世界大战后英国经济实力大幅下降,直接导致英镑国际化走向衰落,但凭借其发达的金融市场和长期形成的交易习惯,英镑仍是重要的国际计价结算货币。

  2.美元成为国际货币有其特殊的历史背景,布雷顿森林体系确立了以美元为中心的国际货币体系运行机制,核心内容是“双挂钩”,即美元与黄金挂钩,其他货币与美元挂钩。在此国际货币体系下,美元成为全球贸易唯一的国际计价单位,垄断了国际支付结算和国际储备。布雷顿森林体系解体后,美元依赖前期积累的存量优势,继续充当国际货币。

  3.欧元的国际化实际上是区域货币一体化的结果,欧元的诞生便是天然的国际货币。在区域货币的形成过程中,欧元区经济体放弃了独立自主的货币政策,让渡了各自货币的使用权,形成区域共同体,核心货币(德国马克)起主导作用。

  4.日元国际化起步于援助贷款,借助金融市场积极发行日元债券,推进日元的全面国际化,但受制于国内经济衰退、产业结构升级转型不成功以及金融市场发展不足等因素,日元国际化进程出现倒退。

  (二)货币国际化进程呈现共性特征。1.经济实力是货币国际化的基础。英镑和美元走出国门走向世界,正是英国和美国独霸世界之时,GDP占全球比重之高、经济实力之强令其他所有经济体都无法企及。第二次世界大战后日本经济迅猛发展,快速积累的经济实力使其得以跻身世界前列,日元的国际地位也不断上升,成为主要国际货币。欧元是国际经贸合作的新产物,欧元区各国强强联合让其迅速在国际货币体系中拥有一席之地。

  2.对外贸易快速发展是货币国际化的重要推动力。纵观历史,一国货币国际化快速推进往往也是其对外贸易快速发展的阶段。英国在十九世纪80年代至第一次世界大战前夕占全球贸易总额的比重持续高于22%;第二次世界大战期间美国在全球贸易中的份额快速上升,所占的比重由1938年的14.1%上升到1945年的32.5%,并持续保持第一大贸易国家地位;日本在全球贸易中的比重则由1949年的1%上升到1980年的7%;欧元区国家对外贸易与GDP的比值长期位于国际平均水平之上,特别是自1974年以来,这一比值持续超过50%。

  3.货币国际化需要发达金融市场的配合,并保持离岸和在岸金融市场协同发展。发达的金融市场可以为各市场参与主体提供安全性高、流动性强的以本币计价的金融工具,有利于降低金融交易成本,丰富企业外汇风险管理手段。美国、欧洲和日本都具有体量大、流动性高的资本市场,纽约、伦敦、法兰克福和东京等也都是全球性的金融中心,对实现本国货币国际化起到了积极作用。但日本由于金融自由化起步较晚,国内金融市场发展相对滞后,国内外金融市场分割,严重制约了日元国际化进程。

  4.货币国际化需要准确把握机遇,适时推进。英国在十八世纪早期用武力打开多国国门后,就鼓励甚至强迫其殖民地和附属国使用英镑,英镑在全球范围的使用得到快速推广,即使是在英国经济实力衰退的当前情况下,一部分地区仍然具有较强的英镑使用黏性;美国趁二战后其他主要国家经济实力削弱之机,迅速推动建立布雷顿森林体系,使美元成为黄金的“等价物”,确定了美元在战后国际货币体系中的核心地位;布雷顿森林体系崩溃后,美元一家独大的地位受到挑战,日本、德国等纷纷于二十世纪80年代开始积极推进本币国际化。

  启示

  (一)人民币国际化是国家经济实力相对较强的结果。中长期看,其他货币国际化都是随着国家经济、科技等综合实力增强后逐步实现的,英镑、美元、欧元和日元,基本都如此。短期看,人民币国际化在2008年国际金融危机后启动主要原因是,当时的美国经济衰退,而中国经济增长强劲,经济实力相对较强,人民币币值稳定,客观上为企业和居民提供了良好的汇率避险工具。同时,随着经济科技实力的增强,必然产生大量科技水平高、品牌价值大、处于国际产业链中心环节的大型跨国企业,这些企业的出现和发展,某种程度上决定了本币的跨境使用范围。然而,目前人民币国际化处于初级阶段,我国企业整体实力和国际地位偏低,这在一定程度上也制约了人民币国际化进程。

  (二)起初人民币国际化进程快慢与汇率变化呈反向运动,以汇率避险需求为主;但是随着金融市场的双向开放,跨境资本流动将对人民币国际化起主导作用。2008年到2015年9月人民币升值时期,人民币国际化进程快速;随后直到2016年年末人民币贬值时期,人民币国际化进程有所放缓;2017年开始人民币国际化再提速,这期间人民币汇率有升有贬,但是人民币国际化进程整体加快。主要是因为人民币跨境结算金额回升态势明确。但是这一阶段人民币跨境贸易结算金额基本稳定,这是因为境外客户贸易结算对美元具有较强依赖性,在正常贸易领域人民币使用占比仍较低。更多的跨境结算是去除跨境贸易结算,由于金融市场的双向开放所带来的人民币使用。这充分说明在真实贸易结算规模基本稳定情况下,资本项目开放对人民币国际化进程起到主导作用。

  (三)人民币国际化仍处在初期阶段,区域化特征显著。人民币作为支付、投资、储备货币的功能虽然已经显现,但是份额占比与美元、欧元等主流国际货币仍有显著差距。比如投资方面,人民币资产的海外投资占比仍较低;特别是储备货币功能发挥方面,据IMF统计,美元仍是全球主要的外汇储备货币,分配资金占比是人民币的60多倍。并且人民币使用分布不平衡性显著,在亚洲地区,特别是东南亚地区的接受程度较高,在非洲、中东等地区的使用量非常少。

  (四)未来道路依然漫长多变,制度供给需要不断跟进。现阶段人民币国际化仍然受到资本外流、汇率贬值、货币政策等多方面影响,金融领域改革进程也是一个相对漫长的过程,这就决定了人民币国际化进程呈现曲折中向前的总体态势。应进一步优化人民币跨境支付、投融资业务流程,细化粤港澳大湾区金融合作以及自贸区扩容等改革举措,提高制度的可操作性,推进金融市场双向开放,推动人民币国际化发展。同时,未来国家政策将有望通过加强大宗商品定价谈判、双边本币互换、发展大宗商品期货市场、加强与全球期货市场合作互动推出离岸人民币商品期货合约等途径,进一步提升人民币计价功能。金融机构要充分利用金融属性争取大宗商品的定价权,以提升人民币在大宗商品交易中计价功能。引导大宗商品现货交易企业充分利用其金融属性开展套期保值交易,控制大宗商品价格波动风险。金融机构参与以大宗商品为标的物的投融资,提高利用大宗商品进行资产保值和避险的能力。

  总之,人民币国际化更多是国家综合实力的体现,其未来取决于中国经济、金融发展、债务可持续的情况,取决于金融市场的开放、金融市场的深度和广度以及资本账户可兑换,还有更加灵活的汇率机制的建立等,是各方面的综合反映。随着中国经济进一步发展,中国综合国力的不断增强,尽管人民币国际化的过程会时快时慢,但是前景广阔,国际化的趋势明确。

  (作者系中国民生银行首席研究员)

责任编辑:李昂