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新经济企业赴港上市前景探析

  4月30日,港交所新上市规则正式生效,6、7月将有首批新规则下企业完成上市。作为香港自1993年推出H股制度以来最大的制度改革,香港吸引新经济企业上市的前景值得期待。本文拟从上市规则修订主要内容入手,梳理选择来港上市的新经济企业类型,分析来港上市面临的挑战,并对未来香港吸引新经济企业上市的短期与中长期趋势进行探析。

  香港上市规则修订主要内容

  为提升香港国际金融中心竞争力,吸引高增长的新兴及创新产业公司来港上市,令香港市场发展更多元化,4月24日,港交所刊发了《上市规则》咨询总结,摒弃之前另设创新板的考虑,在主板增设三大全新章节,香港多年来最大幅度的上市制度改革正式落地。

  吸引未盈利生物科技公司上市。在产品受主管当局规管、已通过概念开发流程及至少一名资深投资者作出相当数额投资的前提之下,香港市场允许市值不低于15亿港元的未盈利生物科技公司上市。除对业绩纪录、营运资金作出特别规定、增设基石投资者限制和管理风险的特别措施之外,该类股票将在股份名称结尾标记“B”。香港希望藉由相关规则成为未来生物科技公司的主要上市地。

  允许同股不同权企业上市。此次修订从法律上排除了非传统管治架构企业来港上市的障碍。为在吸引不同股权架构企业上市及保障投资者利益方面取得平衡,新规则还特别作出四点安排:一是只限新申请人;二是加上高市值、创新企业、业务成功及外界认可等四项资质条件;三是对于不同投票权作出限制,包括只限个人与董事,持股最多不超过50%以及禁止转让;四是明确一系列保障措施,包括上市后不得提高不同权股票比例、同股同权比例不低于10%、重大事项“一股一票”表决、加强披露与企业监管,并可诉诸法律效力及补救行动等。上述措施致力于化解公司控制权与所有权分离容易导致管理中独裁发生的可能性,这将更好地提升市场投资者信心。

  全新的第二上市章节。本次修订主要针对已在纽约交易所、纳斯达克交易所及伦敦交易所主市场上市、历经最少两个会计年度合规纪录良好且市值至少100亿港元及10亿港元收益(若市值少于400亿港元)的企业,旨在吸引在欧美市场上市的内地龙头新经济企业赴港第二上市。预计通过此模式,香港市场投资者和沪深港通机制下的内地投资者,可分享已在欧美上市的大型新经济公司的成长红利。

  三大类新经济企业潜力资源分析

  根据不同口径的统计,截至去年底,全球共有230至250家独角兽企业,总估值近万亿美元。从行业分布来看,主要集中于高端制造、互联网和高新科技三大领域。中美在全球前十大估值的独角兽企业中分别占据4席和6席;中国独角兽企业则有130至150家,估值约5000亿美元,占比接近一半。行业分布主要是互联网服务、电子商务、互联网金融和文化娱乐等。

  目前有潜力赴港上市的新经济企业主要有以下三大类:

  以技术为导向的高新科技和高端制造企业。作为首家正式以同股不同权来港上市的新经济企业,小米定位于“硬件+新零售+互联网服务”,力求打造手机、电视、盒子、智能硬件全产业链。自2010年开始私募融资以来,经过多轮洗礼,估值从最初的2.5亿美元,到2014年已达到450亿美元,最新估值接近1000亿美元,去年实现营业收入1146亿元人民币。作为内地智慧手机品牌企业,创始人雷军持股31.1%,希望以“同股不同权”模式保持对企业发展的绝对控制权。市场预计小米上市最高集资额达100亿美元。

  新兴技术企业开始选择香港作为其上市地。去年4月曾获中国证监会负责人视察并赞许的中国第二大比特币矿机生产商嘉楠耘智启动赴港上市。2011年生产出中国第一台比特币矿机——阿瓦隆一代,2015年开始开发人工智能芯片,去年底预发布全球最早的人工智能边缘计算芯片KPU,将适用于自动驾驶、语音交互、智能家居及图像识别等领域。去年该公司实现营业收入12亿元人民币,利润达3亿元人民币,全部来自矿机销售。此次赴港上市集资约10亿美元。

  生物科技企业。抗病毒、癌症及脂肪肝企业歌亿是首家有意申请赴港上市的生物科技企业,目前估值近百亿港元,拟集资约40亿港元。公司已获大摩、高盛等知名机构保荐。另外,包括上海复宏汉霖、苏州信达生物、江苏亚盛医药等内地医药企业亦表达赴港上市意愿。鉴于生物科技公司仍处于药品研发与测试阶段,相信一般IPO集资额不会超过歌亿水平。

  生物科技企业上市是本次规则修订的重点,亦是香港市场致力打造创科集资中心的重中之重。除去香港希望借创科提升金融中心活力的考虑,也与国家支持香港创科发展的措施息息相关。科技部提供的数据显示,国家已推出多条推动香港创科的措施,包括容许香港科研人员直接申请“中央财政科技计划”,推动中央资金“过境”到港;邀请科学家进入国家科技专家库,并鼓励承担国家科技项目;香港设在内地的科研机构享受进口税优惠,并获“国民待遇”等。

  随着大湾区规划正式出台,落马洲河套地区港深创新及科技园建设势必加快推进。香港科研基础雄厚,拥有43名院士和22所国家级重点实验室和研究中心分部,在生物医药方面,仅香港大学、香港中文大学就分别与内地合作组建实验室和研究院。未来在国家政策支持下,香港生物科技企业可利用本地市场直接上市,有利于其研究成果在一定市场条件下更有效地转化为产品投放,可弥补长期以来本地科研成果产业化不足的问题。

  互联网服务企业。内地打车软件滴滴出行自2012年天使融资开始,经过去年12月F轮(上市前)融资,目前估值700亿至800亿美元。今年3月在上海证券交易所成功发行100亿元人民币的ABS产品,为未来上市测试市场反应。另外,内地生活服务类企业大众点评与美团合并成为新美大集团,自2010年开始私募融资,目前估值近600亿美元,去年实现营业收入330亿元人民币。作为互联网平台的大型生活服务企业,两家企业若赴港上市平均集资额或达200亿港元。另外,内地一批中小型互联网平台企业,如视频直播平台眏客、游戏直播平台斗鱼、互联网音频喜马拉雅FM、互联网招聘猎聘、互联网网上信用卡管理平台51信用卡等也将赴港上市。

  新经济公司赴港上市面临挑战

  在上市规则修订迎来新经济企业上市机遇的同时,香港吸引该类企业上市亦面临一些风险和制约。主要存在于四个方面。

  一是投资者与港交所对新经济企业定义的认知不同。从投资者的角度,希望尽快明确新经济公司定义,有助于厘清并规避风险;从港交所的角度,出于保护并鼓励新兴上市模式的考虑,倾向于对定义保留一定的模糊与弹性,给市场一个“试错”空间,认为“定义新经济是一门艺术而不是科学”。因此,市场对于“同股不同权”企业是否属于新经济企业存有争议。如有评论以小米智能手机销售额占营业收入比重高达70.3%,而认定其本质上只是手机生产商,新经济内涵欠缺。

  二是市场不确定因素增加。一方面,美国加息、减税、放宽管制等引发全球资金回流美国市场,势必影响新经济企业赴港上市意愿。同时,中美贸易摩擦进程中暴露的中国IT产业技术短板(如互联网技术、芯片均掌握在别人手中),引发市场对类似中兴的新经济企业信心摇摆。加上今年以来全球市场经历多轮震荡下行,市况不佳也会导致部份企业推迟或取消上市计划。另外,市场环境、制度配合是否足够也须重视。如目前在“同股不同权”公司“设立管治委员会,其主席须由外部独立非执行董事担任”的规定,能否保障小股东权益有待观察;证监会强化前置式监管与港交所在上市、流通中的角色配合如何细化,值得探讨。

  从历史上看,投资者对2000年互联网科技股泡沫记忆犹新,当时新经济股代表亚马逊、思科等股价一度下跌七八成。在本地市场,当年志在吸引科技企业上市的创业板,最终沦为仙股炒作场所,成交和影响力锐减(此次修订亦同时提升创业板上市及转主板条件)也让投资者心有余悸。

  三是技术风险。去年下半年香港迎来一波新经济概念股上市潮,其中,最有代表性的有“三马(马云、马化腾、马明哲)”加持的众安保险、号称“下一个漫威”的阅文、志在打造“网络交易大生态圈”的易鑫以及“电竞界苹果”雷蛇。从上市认购极度踊跃到上市后股价大多破发,反映除去“靓丽的故事”,如何创造扎实稳健的业绩,普遍是新经济企业需要认真面对的问题。事实上,尽管新经济企业短期内大多盈利不佳,但其成长性往往优于传统企业。目前新经济公司估值普遍偏高,未来上市后能否化解上市破发困局仍不容乐观。另外,高风险高收益的生物科技企业涉及专业性及知识壁垒较高,初期或只适合比较有经验的成熟投资者。

  四是竞争压力。从今年第一季度全球主要交易所IPO表现来看,尽管香港以64家在新上市数量上占优,但244亿港元的融资额远远落后于排名第一的纽约交易所(约833亿港元),在全球仅位列第五。目前,允许“同股不同权”新经济企业上市的市场主要有美国、日本。其中,日本市场较本土化,海外上市企业占比不高;美国市场对“同股不同权”的接纳程度最高,从2011年中国社交媒体和互联网企业到2014年综合电商平台,再到去年教育及互联网金融企业,美国已成为中国新经济企业海外上市的主要目的地。据统计,目前美国市场有32家以“同股不同权”上市的中概股,其中18家为科技公司,市值占比为84%。一般而言,美国投资者对互联网企业认可度相对较高,更多以追求公司收入(成长性)而非盈利(投资收益)为目标,这也是阿里巴巴从上市初期备受质疑,到之后成功赢得市场认可的重要原因。

  (作者系中银香港高级经济研究员)

责任编辑:韩昊